中信证券3月11日发布研报指出，相较于1月市场流动性在公募基金新发遇冷的背景下迅速转紧，2月至今A股市场的资金流在边际上并未明显恶化。整体而言，虽然近期海外机构出现一定程度的净赎回，但内地机构的申赎资金流整体依然保持稳定，因此并未发生大规模净赎回导致受迫性卖出进而引发负反馈循环的情形，近期A股市场的调整或仍与市场情绪偏弱时管理人主动的减仓调仓行为有关。

外资方面

海外China fund连续两周出现净赎回叠加对冲资金主动卖出是近期北向资金净流出的主因。

1）2月至今北向资金的净流出主要来自于交易型资金，但在本周配置型资金也开始净流出。2月7日至3月9日的23个交易日内，配置/交易/托管于内港资机构的资金分别累计净流入212亿元/-367亿元/-45亿元。

2）交易型资金净流出或对应的是其背后对冲类资金的主动减持托管在外资投行的交易型资金以对冲基金为主，此类资金关注短期交易机会，择时特征较为显著。

3）配置型资金的净流出则可能是海外China相关基金（尤其是ETF）过去两周持续净赎回所致，目前的净赎回压力低于去年恒大风波发酵阶段。

根据观察，我们所定义的配置型资金的净流入与Reuters跟踪的海外China Fund的申赎数据有比较明显的相关性，而这一点在交易型资金上体现得较弱，这说明配置型资金背后的机构可能与Reuters跟踪的基金库有较高的重合度，且配置型资金中包含相当规模的被动ETF。

3月以来，配置型资金的行业净流出规模也与其持股市值呈线行相关的特征，这一定程度与其背后的被动ETF被赎回有关，但我们也注意到其依然在持续净流入重仓行业电力设备及新能源，背后的主动管理资金可能同时也在调仓，主要流入的个股以光伏（阳光电源）、智能电网（国电南瑞）为主。

公募方面

2月至今基金新发保持低迷，但存续基金的净赎回率较1月反而小幅下滑，局部产品或因FOF类资金的净值压力而存在被赎回或减仓的情况。

1）公募基金新发乏力。

2）存续产品申赎稳定，被动ETF持续迎来申购资金。

总体而言，我们判断公募行业整体维度不存在流动性紧张导致的受迫性卖出情况。当然结构上，我们也调研发现部分银行类机构资金/FOF或因面临较大的净值压力而赎回权益类公募产品，或者专户主动减仓调仓的情况。根据Wind数据统计，公募类FOF平均净值年初至今累计下滑3.7%，平均单位净值在0.97附近，鉴于FOF及类似的银行理财资金对于净值下滑的敏感度较高，渠道调研也反映了部分机构资金赎回其持有的权益类公募产品的情况。

权益类公募约80%的资金来自个人而非机构（参考《A股市场流动性热点跟踪20220211：1月流动性偏紧加剧市场波动》），因此零售客户的申赎对公募整体的影响更大，但机构资金在一些中小型公募产品的持有份额占比较高，其赎回或是导致部分基金重仓股持续调整的诱因之一。

私募方面

整体清盘压力不大，近期我们并未再次观察到量化基金被迫平仓的迹象

我们统计了2022年初单位净值在1元以上但截至3月9日已低于0.8元/0.7元的私募产品数量，分别占总体数量的0.9%和0.3%，3月9日净值介于0.8-0.85元的产品减仓压力最大，但也仅占总体数量的0.8%，数量占比虽然不如规模占比，但也能够反映私募行业整体清盘压力并不大。

而针对中证500快速调整，市场一度担忧是量化私募再次出现被动清盘或者是雪球产品因敲入而大幅减仓。从中证500股指期货表现来看，3月至今期货相对指数平均贴水11点，并未出现快速升水的情况，因此我们判断没有量化私募被迫平仓的迹象。而针对雪球产品，我们调研了解到存续雪球产品的密集敲入区间依然低于当前股指期货点位，因此雪球仍处于越跌越买的状态，并不是近期股指调整的主导因素。（编辑：ZA)

关键词： 行为分析 中信证券